Fimalac


Rating value

SR0

2022-06-22

 

Fondements de la notation

EthiFinance Ratings (précédemment Qivalio) confirme la note court terme de SR0 attribuée à Fimalac pour son programme de NEU CP de 700 M€. Cette note reflète un profil de crédit toujours solide et une liquidité toujours très confortable du fait de l’exceptionnelle trésorerie nette dont bénéficie la société, malgré des investissements significatifs sur 2019 et 2020, et le contexte de la pandémie qui a impacté significativement la plupart des activités du groupe sur 2020, et dans une moindre mesure sur 2021. Fimalac est une société d’investissement diversifié et de long terme opérant principalement dans trois secteurs d’activité : le secteur Digital (groupe Webedia), les hôtels et casinos (groupe Lucien Barrière), et le spectacle vivant (secteur Entertainment). Le groupe possède également des actifs immobiliers (immobilier de bureaux et commercial), un large portefeuille d’actifs financiers, et une participation stratégique notable à différents niveaux du groupe Financière LOV (Banijay-Endemol, Betclic). Fimalac est détenu intégralement par Marc Ladreit de Lacharrière et sa famille depuis l’OPAS de juin 2017 et le retrait obligatoire de la cote survenu en juillet 2017. L’actif net réévalué de Fimalac était estimé à environ 4.7 Md€ au 31 décembre 2021 (en progression de 7%), dont 1.9 Md€ de trésorerie nette d’après le calcul d’EthiFinance Ratings. Notre analyse repose sur une approche « holding d’investissement » centrée sur les holdings du groupe et considérant les participations comme des investissements.

En l’absence d’investissements significatifs réalisés sur 2021 (après deux années plutôt conséquentes), le secteur Digital demeure toujours le principal actif hors trésorerie (environ 60% de la valeur réévaluée des actifs hors trésorerie) depuis la cession de Fitch Ratings et constitue toujours un axe stratégique majeur du groupe, comme en témoigne l’annonce début 2022 de la recherche de nouveaux partenaires capitalistiques pour croître à l’international.

De manière générale, la politique d’investissements de Fimalac reste toujours prudente avec quelques opérations opportunistes, et se partage entre des activités au profil défensif (immobilier et placements financiers dont des dépôts à terme) et des activités par nature plus risquées, cycliques mais à fort potentiel de développement telles que le Digital et l’Entertainment. Le track record demeure toujours principalement marqué par le succès de son investissement dans Fitch Ratings, dont la société a cédé sa participation résiduelle en 2018 pour 2.3 Md€. 

Le profil financier solide de Fimalac contribue de manière prépondérante à sa notation élevée. La trésorerie est toujours largement supérieure à la dette. En outre, Fimalac présente une politique financière prudente, qui se matérialise à travers le maintien d’un ratio de loan-to-value négatif depuis 2016, et qui le restera sur notre période de projections de 3 ans grâce à la trésorerie très conséquente liée à la cession de Fitch, complétée par la rentabilité offerte par les placements de trésorerie et des autres actifs financiers. 

Après plusieurs années de structuration, le secteur Digital a connu une année 2021 en forte hausse, et affiche désormais une volonté d’accélérer sa croissance à l’international. Les secteurs Hôtellerie et Entertainment ont en revanche souffert du covid en 2020 et sur 2021, même si la situation a commencé à se normaliser sur 2022. Les actifs immobiliers restent à notre avis attractifs par leurs emplacements « premium », même si le développement du télétravail pourrait avoir un impact dans les années qui viennent. Dans l’ensemble, la qualité de crédit des actifs de Fimalac est donc inchangée par rapport à l’an dernier.

De la même manière, la diversification géographique est stable, toujours portée par le secteur Digital et les actifs immobiliers, dont les activités sont équilibrées entre l’Europe et les Etats-Unis. Une partie significative de la trésorerie de Fimalac demeure toujours placée en dollars afin de diversifier le risque monétaire. 

La liquidité des différents actifs est également inchangée par rapport à l’an dernier. Le secteur Digital demeure un actif non coté. Par ailleurs, il entre, à travers Webedia, dans une nouvelle phase de développement innovante, Fimalac étant à la recherche de partenaires pour croitre à l’international. Une sortie de l’actionnariat du groupe Barrière ne pourrait se faire, d’après nous, que par un rachat des parts par la famille Barrière ou une sortie conjointe.A notre avis, les actifs les plus liquides de Fimalac sont donc la trésorerie et les autres actifs financiers cotés.

 

Structure de la dette

L’endettement total des holdings s’élevait à 0.9 Md€ au 31 décembre 2021. Il était constitué par des instruments NEU CP pour 228 M€, dans le cadre du programme actuel de 700 M€. En outre, Fimalac a levé en 2018 une dette bancaire de 300 M€ à échéance 2025, dont 100 M€ ont été remboursés sur 2020, et a procédé à la levée d’une nouvelle dette bancaire de 300 M€ fin 2019, à échéance 2024. A fin décembre 2021, Fimalac avait également 131M€ d’autres dettes, dont une partie significative est à court terme. 

La trésorerie des holdings, y compris actifs financiers, s’élevait à 2.6 Mds€ au 31 décembre 2021 et comprenait principalement des placements monétaires, dont les plus importants concernent la trésorerie issue de la cession des 20% de Fitch Ratings, ainsi que des actions et obligations cotées. Fimalac a également une avance en compte courant octroyée à Groupe Marc de Lacharrière (GML).

La trésorerie nette ajustée ressortait donc à 1.9 Md€ au 31 décembre 2021, après prise en compte des engagements de retraite des holdings ainsi que des compléments de prix et d’achats de titres dont nous avons estimé qu’ils seraient supportés par Fimalac pour le compte de ses participations.

Profil de liquidité

La position de liquidité est toujours très élevée grâce à une trésorerie toujours importante, même si en diminution sur les dernières années du fait des investissements réalisés. La trésorerie et les actifs financiers les plus liquides couvrent toujours très largement les échéances à court terme (près de 5 fois) tandis que la trésorerie élargie, incluant les avances à GML et certains placements financiers jugés moins liquides, couvre également largement l’ensemble de la dette (un peu plus de 3 fois).

Dans le cadre de certains emprunts bancaires, Fimalac est soumis au respect de covenants financiers calculés sur la base des comptes consolidés. Ils étaient respectés au 31 décembre 2021 avec une marge de manœuvre élevée.

Perspective d’évolution des ratios de crédit (CMEE)

Après deux années marquées essentiellement par le covid, qui a pesé lourdement sur certaines activités du groupe (Entertainment, Hôtellerie…), les prochains mois devraient permettre aux activités du groupe de se normaliser voire de croître, en dépit d’un contexte inflationniste qui pourrait peser sur le rendement de certains investissements. Dans la mesure où nous n’anticipons pas d’opérations significatives ou structurantes à court-terme pour le groupe, nous estimons que les ratios financiers devraient donc rester relativement stables sur les 12 prochains mois.

Sensibilité de la note

Fimalac est notée SR0 du fait de l’exceptionnelle liquidité dont la société bénéficie toujours, ce qui se traduit par une couverture des échéances CT exceptionnellement élevée, ainsi que par un loan-to-value fortement négatif et qui devrait le rester dans les trois prochaines années d’après nos projections. Nous pourrions cependant envisager une dégradation en cas d’utilisation importante de la trésorerie pour investir, ce qui dégraderait le profil de liquidité et donc par conséquent le taux de couverture de la dette par la trésorerie. 


Informations réglementaires

 

SPRR/2022/751/22/06/2022

LEI : 969500AK4C6OUNB8HF56

Rapport de revue de notation court terme sur un programme de NEU CP existant

Dernière notation : Confirmée à SR0 le 25 juin 2021

Date d’initiation de la notation : SR1 le 20 juillet 2017

Nature de la notation : Notation publique sollicitée (le rapport a été publié après revue par l’émetteur)

Avec la participation de l’entité notée ou d’une tierce partie liée : Oui, le rapport de notation a été revu par l’émetteur avant publication

Avec accès au management : Oui

Avec accès à des documents internes : Oui

Autres services fournis à l’entité :  Non

Nom du président du comité de notation : Johann SCAVONE, analyste de notation senior

Sources d’information significatives utilisées dans le processus de notation :

  • Etats financiers consolidés de Fimalac 2019, 2020, 2021
  • Etats financiers statutaires de Fimalac et Fimalac Développement 2019, 2020, 2021
  • Rapport de valorisation Associés en Finance 2019, 2020, 2021
  • Entretien avec la direction financière de la société

Limites : 

  • EthiFinance Ratings considère que la qualité et la quantité des informations disponibles sur l’émetteur sont suffisantes pour réaliser une notation.
  • EthiFinance Ratings n’a pas l’obligation d’auditer ou de vérifier l’exactitude des éléments fournis.

Méthodologies principales utilisées : 

https://files.qivalio.net/documents/compliance/investment-holding-methodology-04March2022.pdf

https://files.qivalio.net/documents/compliance/short-term-methodology-04March2022.pdf

 

Qivalio SAS

20 boulevard Eugène Deruelle

69003 LYON

 


The following is a translation of the French version of the report published on June 22, 2022, which remains the definitive version. It is not an update of the rating published on June 22, 2022 and it does not contain any additional figures/rationale not included in the French version.

Rating rationale

EthiFinance Ratings (formerly Qivalio) has reaffirmed its short-term rating of SR0 assigned for Fimalac’s NEU CP program of up to EUR700m. As before, this rating reflects a solid credit profile and still very comfortable liquidity on the back of an exceptional net cash position, despite significant investments made in 2019 and 2020 and the Covid-19 pandemic, which weighed on most of the group’s businesses in 2020 and to a lesser extent in 2021. Fimalac is a long-term, diversified investment company which operates mainly in three sectors: digital (the Webedia group), hotels and casinos (the Lucien Barrière group), and the live show sector (the Entertainment division).  The group also owns property assets (offices and commercial real estate), a large portfolio of financial assets, and a strategic stake in different levels of Financière LOV group (Banijay-Endemol, Betclic). Fimalac has been owned 100% by Marc Ladreit de Lacharrière and his family since the simplified public offering in June 2017 and the mandatory delisting which followed in July 2017. Fimalac’s net assets were assessed at EUR4.7bn as of end-2021 (equivalent to a 7% increase from end-2020), including EUR1.9bn of net cash as per EthiFinance Ratings’ calculation. Our analysis is based on an ‘investment holding’ methodology, focused on the ultimate parent company and financial subsidiaries, and considering operating companies as investments.

Since there were no significant investments made in 2021 (unlike in 2019 and 2020), the Digital division remains the main asset excluding cash (c.60% of the net adjusted value of assets excluding cash) since the divestiture of the stake in Fitch Ratings, and a strategic pillar of the group, as evidenced by the announcement in early 2022 that the group is looking for new equity partners to grow internationally.  

Overall, Fimalac’s investment policy remains prudent, based on some opportunistic investments, and balanced between defensive assets (real estate and financial) and assets whose profile is by nature riskier and more cyclical but for which there is good potential for growth, such as the Digital and Entertainment divisions. The company’s strong track record mainly results from the success of its investment in Fitch Ratings, the last part of which was divested in 2018 for EUR2.3bn. 

Fimalac’s solid financial profile is the main factor behind its high rating. Cash is still significantly higher than debt. Besides, Fimalac has a prudent financial policy characterized by a negative loan-to-value ratio since 2016, a position we expect to continue over our three-year forecast horizon, thanks to the significant cash resulting from the divestiture of the Fitch Ratings stake combined with the profitability that derives from the cash invested and from the group’s financial assets.

After several years of structuring of the group, the Digital division reported significantly better figures for 2021, and now wishes to accelerate its international growth. Meanwhile, the Hotel and Entertainment division suffered from Covid restrictions in 2020 and 2021, although the situation has started to normalize in 2022. The ‘premium’ location of Fimalac’s real estate assets still brings some attractiveness in our opinion, although the rise of teleworking could weigh negatively in the years ahead. Overall, the quality of Fimalac’s assets remains unchanged.

Similarly, geographic diversification is stable compared to last year. It is still mainly supported by the Digital division’s operations and by real estate assets, which are evenly split between Europe and the US. A significant portion of Fimalac’s cash is still in US dollars in order to mitigate the foreign exchange risk. 

The liquidity of Fimalac’s assets is unchanged compared with last year. The Digital division remains an unlisted asset. Moreover, it is entering a new phase of development through Webedia. Fimalac is indeed looking for partners to grow internationally. We believe a divestiture of Groupe Barrière could happen in the event of a joint exit or if the Desseigne-Barrière family was willing to purchase Fimalac’s shares. Listed financial assets are, in our view, the most liquid assets of the group.

 

Debt structure

The holdings’ total debt amounted to EUR0.9bn as of end-2021. It mainly comprised NEU CP instruments for EUR228m, out of a EUR700m program. In addition, Fimalac subscribed in 2018 to a EUR300m bank facility with maturity in 2025, of which EUR100m was redeemed in 2020, and raised another EUR300m of bank debt at the end of 2019, with maturity in 2024. At end-2021, Fimalac also had EUR131m of other debt, a significant portion of which is short term. 

The holdings’ cash, including financial assets, amounted to EUR2.6bn at end-2021, mainly comprising money market funds, most of which resulted from cash received following the divestiture of the 20% stake in Fitch Ratings, as well as listed shares and bonds. Fimalac also has a current account with Groupe Marc de Lacharrière (GML).

The net cash position - restated for group pension liabilities, additional prices on acquisitions and share purchase commitments, which we assumed would be supported by Fimalac on behalf of its subsidiaries - amounted to EUR1.9bn as of end-2021.

 

Liquidity profile

Fimalac’s liquidity is still very good thanks to a significant cash position, despite this having been reduced over the past few years on the back of investments made. Cash, combined with the most liquid portion of financial assets, still amply cover the short-term maturities (by around 5x), whereas cash combined with the GML current account and some less liquid financial assets also exceed the total amount of debt (by around 3x).

With respect to some of its bank loans, Fimalac has to comply with financial covenants, the calculations of which are based on consolidated financial statements. They were complied with significant headroom at end-2021.

 

Credit metrics expected evolution (CMEE)

After two years mainly characterized by Covid, which significantly weighed on some divisions of the group (Hotels, Entertainment), we expect the group’s operations to normalize or to grow, despite the inflationary context which could weigh on the return of some financial investments. Credit metrics should therefore remain Stable over the next twelve months as we expect no significant investments or changes within the group over the short term.

 

Rating sensitivity

Fimalac is rated SR0 thanks to exceptional liquidity, which is characterized by an exceptional coverage of short-term debt as well as by a significantly negative LTV ratio, a position which we expect to remain in place over the next three years according to our forecasts. We may, however, downgrade our short-term rating should Fimalac use a significant part of its cash for investments, resulting in a deterioration of the liquidity profile and consequently of the debt coverage ratio as well.


Regulatory disclosures

 

LEI : 969500AK4C6OUNB8HF56

Review report on short-term rating on existing NEU CP program

Last rating action: Reaffirmed at SR0 on 25 June 2021

Rating initiation: SR1 on 20 July 2017

Rating nature: Solicited short-term public rating (the report was published after having been reviewed by the company)

Name of the rating committee chair: Johann Scavone, Senior Rating Analyst

With rated entity or related third-party participation: Yes, the rating report was issued after having been reviewed by the issuer

With access to internal documents: Yes

With access to management: Yes

Ancillary services provided to the rated entity: No

Material sources used to support the rating decision:

  • Consolidated financial statements of Fimalac 2019, 2020, 2021
  • Statutory financial reports of Fimalac and Fimalac Développement 2019, 2020, 2021
  • Valuation report by Associés en Finance 2019, 2020, 2021
  • Interviews with CFO

Limitation of the rating action

  • EthiFinance Ratings believes that the quality and quantity of information available on the rated entity is sufficient to provide a rating
  • EthiFinance Ratings has no obligation to audit the data provided

 

Principal methodologies used in this research: 

https://files.qivalio.net/documents/compliance/investment-holding-methodology-04March2022.pdf

https://files.qivalio.net/documents/compliance/short-term-methodology-04March2022.pdf

 

Qivalio SAS

20 boulevard Eugène Deruelle

69003 LYON

 

 

Disclaimer

ALL INFORMATION CONTAINED IN THIS COMMUNICATION IS PROTECTED BY COPYRIGHT LAW AND NONE OF SUCH INFORMATION MAY BE COPIED, REPACKAGED, TRANSFERRED, REDISTRIBUTED OR RESOLD, OR STORED FOR SUBSEQUENT USE FOR ANY SUCH PURPOSE, IN WHOLE OR IN PART, BY ANY PERSON WITHOUT QIVALIO’S PRIOR WRITTEN CONSENT.

THIS INFORMATION IS DESTINED TO PRIVILEGED PERSONS ONLY, WHO ARE QIVALIO’S CLIENTS AND, AS SUCH, HAVE ACCEPTED AND SIGNED A CONFIDENTIALITY AGREEMENT PRIOR TO RECEIVING QIVALIO’S SERVICES. ANY UNAUTHORIZED PERSON RECEIVING THIS INFORMATION SHOULD PROMPTLY DELETE IT AND SHALL NOT, UNDER ANY CIRCUMSTANCES, MAKE ANY USE WHATSOEVER OF THIS COMMUNICATION, NOR TRANSFER IT TO ANY THIRD PERSON.

All information contained in this communication has been obtained by QIVALIO from generally accepted public sources and is believed to be accurate and reliable. QIVALIO makes no representation or warranty as to the accuracy and completeness of any such information. Under no circumstances shall QIVALIO have any liability to any person or entity for any loss or damage in whole or in part due to any error (negligent or otherwise) within or outside the control of QIVALIO or any of its directors, officers, employees or agents in connection with any such information. The credit analysis, if any, constituting part of the information contained herein, must be construed solely as statements of opinion and not statements of fact or recommendations to purchase, sell or hold any securities. Each analysis or other opinion must be considered as one factor in any investment decision made by or on behalf of any recipient of the information contained in this communication, and each user must accordingly make its own study and evaluation of each security and of each issuer and guarantor of, and each provider of credit support for, each security that it may consider purchasing, holding or selling. NO WARRANTY, EXPRESS OR IMPLIED, AS TO THE ACCURACY, TIMELINESS, COMPLETENESS OR FITNESS FOR ANY PARTICULAR PURPOSE OF ANY SUCH ANALYSIS OR OTHER OPINION OR INFORMATION IS GIVEN OR MADE BY QIVALIO IN ANY FORM WHATSOEVER.


Return to the rating page